專題演講：另類基金(Alternative Investment Fund)之商品設計與操作策略

主講人：

聯博亞洲區另類投資資深基金經理人蔡頌平先生(Benjamin Tsai)

近年來另類投資基金成長幅度極大，歐盟UCITS另類投資基金之AUM目前為2460億元，預計至2020年底，可達1.2兆歐元。相較於其他基金5%之成長率，另類投資基金成長率高達29%。這一個快速成長的趨勢使基金發行者、管理公司及監管機構均必須重視另類投資在投資人投資組合中之重要性。

之所以投資人對於另類投資商品投資意願大幅提高，其原因包括了：特殊之管制環境、較高之流動性、透明度，以及較低之費率等。由於另類投資包含了較多、較廣、較多元的資產類別，因此能夠減低大幅虧損之可能性。此外，投資波動度較低、收益較為平穩等，均為另類投資之優勢。

基於另類投資之特殊性，相較於其他的投資標的(如股票)，另類投資能夠在提供較高的收益之條件下，並維持相當之穩定性，提供投資人較佳的下檔保護，這也是為什麼投資人(特別是機構投資人)偏好此類投資標的之原因。

然而，由於另類投資與傳統之投資模式仍有許多不同之處，因此慎選基金管理人，係為進行另類投資之一項重要課題。選擇基金管理者時，應綜合考量：

1.	投資經驗：該基金管理人是否有執行該投資策略之經驗？過去經驗是否可適用於此次操作？

2.	操作績效：過去以相同策略投資、其投資績效如何？過去相類似之投資與此次操作是否確實相關？於不同市場是否應有不同期待？

3.	所提供服務：提供報告之頻率及程度為何？投資所涉之風險是否夠透明、完整揭露給投資人。

總而言之，現今國際資本市場持續之不確定性，使得對於投資組合中投資標的種類多樣化需求提高。機構投資人及財富管理人均提高了對於另類資產投資之比重。進行另類投資時，若於一開始時即能確定投資目標、投資方法，可以提升後續進行投資時之執行效果。此外，選擇另類投資基金經理人及建構另類投資組合，其方式與傳統之投資有其相異之處，投資人應審慎評估相關風險。

主講人：

貝萊德集團亞太區(不含日本)客戶解決方案團隊成員張宇翔先生(Joseph Zhang)

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貝萊德客戶解決方案團隊，主要是幫助機構投資者設計戰略資產配置，並協助機構投資者管理較複雜的投資決策。由於當前市場環境是一個低利率的市場環境，很難獲得較高的收益，故越來越多的投資者將目光放向了「另類投資」。

依據貝萊德2013年底對100個機構投資者的調查顯示，機構投資者2014年的投資策略有相當高的意願投向「另類投資」，尤其是房地產類型，幾近半數的機構投資者將提高房地產的投資比重，且有超過四成的機構會增加對實體資產(real asset)的投資，即能夠對沖通貨膨脹風險的資產，例如農林業、自然資源產業等，最後是私募股權及對沖基金也有三成投資機構願意增加投資。

在台灣，由於投資人的風險偏好較為保守，加以2008年金融海嘯之陰影，且大多數投資人認為另類投資的風險與投資方式較不透明，故為了提升另類投資的投資率，應加強機構投資人對另類投資的認識。

「另類投資」有四大投資特色：

1.	超額收益：可能來自兩個面向，一是因投資者對市場的敏銳度，能夠把握市場機會；二是流動性溢價，作為一項長期性投資，可避免於市場下跌時賣出，而受到損失。

2.	資產分散化：由於投資人對股票、債券市場等之投資已相當飽和，另類投資可以提供另一種選擇，達到資產分散的功能。

3.	對沖通膨風險：長期的投資可達到對沖通貨膨脹風險的效益。

4.	提供另類的beta曝險：例如可以對農業、林業等資產進行投資。

「另類投資」雖然有許多優點，但由於其本身的特性，要評估其風險有相當的困難性，以美國投資市場為例，可說明另類投資有下列五種風險因素：

1.	信息缺乏：另類資產管理人公佈的信息透明度差異很大，難以取得具體投資項目的訊息。

2.	數據的頻率：收益和投資組合信息往往只有月度或季度的數據。

3.	收益平滑現象：對於低流動性另類資產投資而言，報告的收益波動性往往比實際內生的波動性要低。

4.	季節性：由於受房地產以及實體資產的估值周期影響，這類資產的投資收益往往呈現很強的季節性，從而導致與其他資產的相關係數被低估。

5.	特殊因素：傳統的風險因子模型可能不能夠全面的描述另類資產投資的獨特性，比如對沖基金的風格類型因素，房地產投資的獨特行業因素等。

貝萊德認為應透過「量化調整」及建立「風險模型」的方式去因應上述風險。透過量化調整將數據「去平滑化」及「去季節化」，例如使用更低頻率的數據、時間序列的去平滑化或去季節化、或是針對同期及前期因子共同進行回歸分析，以取得另類投資真正的內生波動性及其與公開市場的相關係數。

再者，貝萊德建議應建立另類投資的「風險模型」。風險模型應以最容易觀測到的公開市場數據，來構建風險因子，將另類資產投資對應到相似的風險本質。對沖基金因為可得到的資訊較多，可直接對投資收益及投資風格進行分析；而對於低流動性的資產(非公開市場投資)，即可對應到公開市場的數據，以進行風險的評估；且應注意框架的靈活性，隨著數據和信息的增加而精進風險模型的細緻程度。

最後是對於「投資管理人」的選擇，投資管理人的選擇也是投資另類資產非常重大的風險因素，由數據上來看，在私募股權領域，前25%基金的投資回報率和後25%基金的回報率差異巨大，而在對沖基金和其他另類資產領域情況也是如此，故選擇資產管理人是非常重要的。

應如何選擇投資管理人，貝萊德建議透過「評估框架體系」去尋找出適合的投資管理人，其評估項目如下：

1.	定性分析：通過對管理人的盡職調查來充分理解管理人的投資過程。

2.	定量分析：通過對過往投資表現以及投資組合的分析來判斷管理人的風格。

3.	管理人選擇及整體投資組合構建：管理人的風格應當符合整體投資組合的目標。

4.	持續性的跟蹤分析：管理人選擇評估應當是一個持續性的過程，並應合理區分運氣與技術成分，確保管理人的投資表現是可持續的。

綜上所述，另類投資領域有著很大的投資機會，但是要充分享受另類投資的價值，必須要建立一個完善的投資風險評估框架，透過「量化調整」及「風險模型」對另類資產投資提供更清晰的透視，並選擇適合的「投資管理人」。貝萊德期待能協助機構投資者從一個另類資產的收集者(collector of alternatives)變成一個真正的另類投資的管理者(manager of alternatives)。

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