各位午安，接下來我們來談談法令遵循議題，前面Avi跟大家分享了目前美國市場趨勢，包括不再採前置費的收費方式，而改以較不透明的託管費方式收費。在美國，投資商品有許多不同的銷售方式、銷售媒介及銷售通路，接下來我們要分享的就是相關的銷售通路及法規。
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首先要說明的是在美國的KYC和適合度問題，以及如何判斷適合度；其次是在美國投資法下，如何進行託管業務；第三是如何避免利害衝突，以及發生利害衝突時，應如何管理；最後是數位行銷及數位平台的相關情形，我覺得有了數位平台後，投資人可以更輕易地在不同地區進行投資。Avi前面提到，直接投資方式對投資人而言並非是最好的選擇，因為投資人在做決策的時候，往往很容易受到情緒影響，這點我是同意的，但就年輕族群而言，似乎比較不會受到情緒性的影響，所以現在很多美國年輕投資人認為直接上網投資即可，不需要透過財務顧問或其他專業人士。
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回到今日第一個主題，適合度。美國的法規是依照企業功能性質分類，例如基金是歸類於投資法、財務顧問歸屬於投資顧問法、經紀商歸屬於證券交易法，因此，經紀商和財務顧問需要遵循的是各自行業的法規，但對投資者而言，面對的只是一個交易平台或投資基金的管道。另外，還有與保險相關的基金、ETF、或由銀行針對高資產客戶創造之產品等相關的法規，但我們先把重點放在共同基金上。何謂適合度呢?在美國法規中，對財務顧問與經紀商而言，適合度各有一套標準，財務顧問適用的適合度法規是來自於普通法，並沒有明確的明文規定，而是來自於過往案例。
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依據美國證券交易委員會(SEC)說明，財務顧問有責任考量客戶財務狀況與目標等，對客戶提出最適當的財務顧問服務。其實，這段話是節錄於尚未實行過的法律，只是這法條雖然沒有正式立法頒布，但業界人員還是要遵循這個規定。當然，如果財務顧問提供客戶服務時，若對象是基金公司或僅提供一般資訊，就沒有所謂適合度的問題，適合度的法規，並不會限制財務顧問所提供之建議，要規範及審查的是整個投資組合架構。另外，SEC要求財務顧問必須清楚跟客戶說明風險高低狀況，也會針對超出原則底線的事件進行調查，例如客戶想要低風險投資，卻建議避險基金的情況。美國是一個很容易興訟的地方，因此財務顧問通常也是相當謹慎小心。
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接下來是關於經紀商與券商的適合度問題，先前提到美國的法規是拼湊起來的，由不同的主管機關管理證券業和資產管理業。但除此之外，也有一些自律單位，例如FINRA，美國金融業監管局。依據FINRA說明，適合度牽涉三個面向，首先是合理的面向，必須要有合理的基礎，亦即提供之產品或資產建議是適合某些客戶，這個規定相當低，只要有人覺得買這產品是合適的，就符合合理的標準；其次，要有合理的證據顯示該項商品適合這位投資人的投資情況；最後，是量化的適合度，是針對具有代操權的經紀商，必須有充足的理由認為該項建議本身是合理的，以及考量客戶整體的投資組合及投資情況，進而判斷該筆交易是否合理。因為，有可能單獨檢視該筆交易是合理的，但若與其他投資組合一同檢視時，就不適合進行該筆交易。
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回到上述的合理基礎，如何去形成合理基礎?合理基礎來自於客戶資訊，例如客戶的狀況、年齡、擁有的其他投資、經濟狀況、需求、稅務狀況、投資目標、風險承受力等。但是，一個有趣的現象是，當考量投資人整體的投資組合時，券商有時會想辦法讓客戶說出他們想要的答案，例如:最近我在香港開一個投資帳戶，開戶的承辦人員問了我風險屬性、風險胃納等問題，算出我屬於可承受中度風險的投資人，但承辦人員卻問我是否要更改某一題的答案。在這樣的情況下，就無法建立合理的基礎。另外，適合度的要求會牽涉到投資人類別，例如一般散戶跟法人機構投資者有所差異，面對法人機構投資人可以有些例外。
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美國主管機關對於適合度的執法，是較容易針對券商進行檢視，最近一個Epstein案例，是某券商提供一個投資建議，但卻是希望提高傭金收入而非考量客戶需求，這類案例是SEC特別重視的。只是這樣的情況未來應該會越來越少見，因為未來將會轉為以服務為導向，業者不再以傭金為主要收入，因此這樣的狀況應該會減少。
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除了適合度之外，FINRA還有認識客戶的規定，包括幫客戶維持一個帳戶所需的資訊、客戶的要求、幫客戶做事應擁有的權利等。對券商而言，認識客戶非常重要，因為，券商是投資人投資基金的直接通路，要求券商充分認識自己的客戶，可以讓所有人較放心投資人的資金有以適合的方式運用。還有其他面向，像在沙克及911事件之後，美國推出一個Customer Identification Program(CIP)規定，CIP是為了防制洗錢，要求業者驗證每個客戶的身分，並依據風險採取不同做法。
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有關於防制洗錢，在投資顧問方面，雖然有些法案有提到投資顧問應如何遵守，但並沒有針對反洗錢的細節規定。現在有一個提案，提到所有註冊的投資顧問必須符合反洗錢，且其所有客戶必須遵守美國反洗錢規則，即非美國籍的客戶也必須遵守美國規則。這當然會造成問題，因為一般來說，美國的法律只適用美國籍的客戶，臺灣或其他區域的投資顧問，不見得有美國籍的客戶。但這提案若通過，一些非美國籍的投資顧問，即使沒有美國籍客戶，仍必須遵守美國法律，這是一個例子說明有時候美國的法規管得太多。
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適合度跟認識客戶只是銷售前的第一步，銷售之後還有什麼事情呢?這張投影片要說明的是託管，也就是基金組合的託管等。先簡單說明美國基金是用什麼託管機制?在1970年代，當時美國的證券還是使用紙本，如紐約證交所，當時有很多資本在交易，有太多流通證券與紙本作業，導致交易很難進行，甚至造成交易中斷，因此美國開始建置證券交易、清算等自動化系統，這些自動化系統也包括基金的保管、清算及交易。
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現在美國所有共同基金的交易都是透過中央交易清算系統來做清算，中央交易清算系統應該算是美國最大的優勢，也是美國可以建立基金超市的基礎架構，而透過基金平台，投資人可以便易投資基金，讓美國共同基金可以快速發展。就我所知，臺灣有一些基金公司希望可以建立自己的基金平台，這不是一件容易的事情，因為，目前在臺灣銀行的銷售市占率很高，若建立基金平台，跟銀行機構將產生了利害衝突和競爭。
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接下來，我們先談一下如何處理利害衝突，後面再回到託管部分。以經紀商而言，現在很少有人用前置費用收費，而以12B-1方式收取總經管資產的一定百分比，這是一種逐年增收的費用，這對經理人而言又產生了誘因，因為只要客戶持有這項產品時間越長，所獲得的收入就越高，這也產生了利害衝突，因此SEC對於這種收費方式有些意見，有點想要求券商不要再收取12B-1的費用，目前這個意見還沒有完全定案， SEC想要根據資產規模計算出之比例，設定一個終身的上限，亦即所有費用可以一次簽收，或計算一個比例，但該比例會有一個上限。目前這只是一個提案，尚未有進一步，因為這提案爭議相當大，對美國市場有很大的影響。
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就基金的防範利益衝突而言，首先是基金的董事會，如同公司需要設立董事會，基金也需要設立董事會，而且這些董事會中的董事成員都是獨立的；另外SEC也建立一條可以審查經理人和相關從業人員的法規，而且很清楚表達應如何執行。回到基金的董事會，這是美國基金一個很大的特色，依規定董事會至少要有40%的董事要由無利害關係的人擔任，但為符合法規上的其他優惠，美國的基金董事會成員通常75%以上都是由獨立董事擔任。
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就法規而言，這些獨立董事就如同守門員，必須幫忙監控整個基金的運作方式，基金的董事會甚至具有開除基金管理公司的權利，當然這種情況發生的機率很低。另外基金的共同持有人也可以投票決定是否更換基金管理公司，因為，在美國的觀念是請經理人管理基金，基金並不是由經理人打造出來的，基金跟經理人是各別個體，但在美國以外的地區，情況則是相反的，基金是由經理人打造出來的，應該跟經理人結合在一起的才對，若不喜歡這經理人，就賣掉這基金換另一個基金。
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另外，每檔共同基金在成立的最初，都必須通過顧問合約，那時股東只有一位，即基金管理公司，身為唯一股東，合約當然都會通過。但是，SEC亦可能認為合約上有訂定不適當之處，請公司修正。而且在第一次核准後，顧問合約須每年經過多數獨立董事投票通過，且整個程序相當獨特，基金管理公司必須提供許多細節資料，例如與其他公司比價與比較、使用的資源、管理基金的成本等，相關規定相當龐雜，通常需要很多法律事務所協助董事會或基金管理公司找尋相關的資料。整個法規的概念就是美國的基金經理人要對董事會負責，這架構有時也會有點綁手綁腳，例如合約本身必須是書面的，同時必須很清楚界定經理人的獎酬制度，清楚列出所有收費標準及相關規定，因此經理人無法要求額外費用。
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另外，美國基金也必須要有一個法遵長(CCO) ，法遵長無法參與實際營運作業，也不能購買基金、提供顧問服務，但必須確保基金運作上是完全合法。因此，當基金有任何觸法情形時，法遵長要為基金擔負所有法律責任。
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另一個很重要的部分是-倫理守則，可分成顧問及基金的倫理守則。就共同基金而言，倫理守則通常是由董事來遵守，因為董事知道基金目前的投資標的。還有一個管理利害衝突的方法是控管關係人交易，如不同基金的相互交易、基金管理公司的自營方式(principal trade)、聯合交易等，SEC在這些方面都有相關規定。另外SEC讓基金自己決定銷售通路的成本，只是FINRA在這方面也有一些規定，FINRA禁止會員超收費用，銷售費用收取上限是75個基點，也就是12B-1費用，服務費是25個基點，在FINRA規定下，現行並不會超收費用情況。
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接下來我們回到託管的要求，這也是管理利害衝突的一部分。在美國，基金的資產跟資產經理人是各別分開的，大部分資產是由銀行進行託管，但也有些情況是可以自行保管。基本上，基金資產的保管機構是必須由美國主管機關管轄的金融機構擔任，且營業利潤必須達50萬美金以上，除此之外SEC並沒有規定銀行應如何保管基金資產。
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不過，在有些保管協議內容會訂有如何保管資產，如避免過度提取、簽署負責人是誰、先交券再支付(有些地區無法先交割證券再付款)等。但是，這個條款還有另一個問題，如果資產只能放在美國的金融機構的話，離開美國國境後，該怎麼辦呢? SEC也知道要求由美國機構進行保管之規定不見得符合基金的最佳利益，故制定了17 f-5規則。這項規定基本上是以授權方式，將美國以外的資產外包給他人託管，並由基金董事會決定如何進行，由國外託管經理人負責處理基金在各國的資產，負責將基金資產交付給各地的合格外國銀行。
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何謂合格的外國銀行?條件相當開放，基本上只要是各國主管機關監管的銀行即可。至於，如何知道外國保管機構是合格?當國外保管經理人被授權時，就必須負責挑選合格的境外保管機構(銀行)。通常美國大型基金會請大型託管機構進行託管，而這些機構在各地都有分行，也有資源監控基金投資資產的保管狀況等。
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前面提到的是共同基金的託管，緊接著來看證券部分，若證券由美國境外銀行保管，則須依17f-7的規則進行交易，當證券離開保管機構後，進行清算，即必須進入一個合格的證券集管中心，此項規則讓共同基金放在國外的證券能進行保管，且在任何市場都可以交易。
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最後要談的是電子交易與電子行銷。為何美國可以快速的從紙本、面對面交易轉型至成數位交易?主要是主管機關發現數位交易跟傳統紙本交易非常類似，只是使用的媒介不同，但傳達的訊息是一樣的，也因此主管機關決定用正面、積極開放的角度看待數位化，加上美國金融業監管局也認為現行相關法規涵蓋了所有的數位平台，無論是即時通、email或網路上公布消息等。只是早期因為美國要求公司在銷售證券及共同基金時，必須交付紙本公開說明書，導致網路銷售發展受到限制。
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後來SEC想出一些解決辦法，包括規定公開說明書可用光碟片或錄影帶的方式提供，其中最簡單的方式是提供PDF檔，但SEC也同時規定若以PDF方式提供公開說明書，須同時提供下載軟體的連結，讓收件人可以下載閱覽軟體；另外，SEC也接受摘要式的說明書，頁數以四頁為限，並規定重要的資料都必須放入這四頁內，只是SEC還是要求公司另提供一份額外資訊說明書給投資人，頁數可能達到一百多頁，通常大部分人是不會去閱讀。其次，法規482提到在公開說明書中有放置廣告，只要有相關說明，就不用再提供一份公開說明書。SEC的法令規定相當細，但不要求將所有資訊放在一份說明書中，例如績效表現的更新，可以直接提供，不需另外提供相關揭露資訊的紙本文件，以上就是美國數位平台的相關法規。
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SEC也對一些廣告規定進行了鬆綁，美國主管機關在數位交易這塊的態度相當積極，但仍有可以改善的地方，例如:不可以使用名人加持的方式銷售投資商品，即不可以找名人來代言，這是SEC長久以來的限制。但是，就若以Facebook而言，若經理人成立粉絲團，在網頁上留言一個俄羅斯基金，普丁點了讚，這種情況是否算是名人代言呢? SEC認為這樣情況是名人加持，是被禁止的，但要如何阻止普丁按讚呢?
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| 另外，對於實際進行交易時應如何執行呢?在美國現在可以接受電子簽章，這讓網路認證變得容易，也讓美國線上交易相當方便，只需開一個銀行帳戶即可。我要再分享的是，線上交易對所有銷售通路都有益處，因為線上平台不只適用散戶投資人，也適用經紀商和交易員，事實上數位平台應該可以適用於任何人，我也期待看相關發展日益成熟。 |
