各位午安，首先，我想感謝投信投顧公會舉辦今天的研討會讓我有機會在這分享，謝謝。
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我們觀察到，現在的投資人關注於有別以往的投資方案，我想是因為傳統型的投資報酬率越來越低，而私募股權基金(Private Equity Fund)最大的吸引力是他提高收益的能力。在我今天的簡報當中，我會分享管理及建構私募股權基金投資組合(portfolio construction management) 的三個階段，包括規劃(planning)，投資建構(portfolio construction)，監控(monitoring)，同時我也會談到如何管理PE Fund，並最大化PE Fund所帶來的效果。
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首先，我想先談談私募股權基金的特色和不同之處，這些特點會影響到實際操作，也是談到私募股權基金時，勢必要事先考量的要點：
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一、私募股權基金是長期不流動的投資，因此需要比較多年的時間來建構投資組合。二、進場和出場時機是很難被預測的，尤其是在這種長期投資，可能每三到五年才會進行籌資，而且投資人要首次進入績效好的私募股權基金是不容易的，因此對於這種長期不流動的投資，可能在市場上不容易隨時出場及吸引新的投資人。三、私募股權的報酬率其實根據投資人和經理人的不同，差距會非常大。四、私募股權表現不見得比一般公開發售的基金或投資工具來的好。這四點是在投資前必須先仔細考量的要點，才能透過私募股權投資得到有效的預期高報酬。
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接下來，我們來談談投資組合的規劃階段，當然在建構任何投資組合時，都必須看當時最佳的投資目標是甚麼，除此之外，考量的要點還包括：目標報酬率、預期曝險部位、風險程度、多樣性、流動性需求以及最重要的是投資目標。舉例來說：對於保險公司而言，可能傾向於Buyout Fund而不是選擇Venture Capital (VP)的投資；而不以短期持有為目的的投資人，則會投資PE取代直接投資在公司上；有經驗、風險偏好較高的投資人，通常也不會選擇PE而是直接投資在公司上；小型投資人則比較會傾向合併式或小型的投資；另外我們也看到很多的投資人對特定的國家或地區有所偏好，因此投資人的偏好也會影響到投資組合。
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再則，任何投資都要有適當風險分散，因此在規劃投組時所涵蓋產業類別及檔數要有一定的量，但是又不能太廣泛以至於顯現不出特色，同時也需要保有一定的彈性，讓經理人可以適當加、減碼，以因應市場的景氣循環及特定事件所造成的市場影響，免得錯失任何機會。
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不過，經過數據的統計和比對，我們也發現MSCI全球指數和PE Fund的投資比例是有正相關的，原因是很多人把PE當作投資組合中的一部分，當市場表現上揚時投資人往往會增加PE Fund投資所占的比率，但當市場不好時，像是2009年金融風暴時，市場大跌，就有非常明顯的骨牌效應，多數投資人不願意過度加碼PE Fund，因為PE跌價幅度跟其他部位一樣，甚至更高，這也使得PE籌資困難，某些投資人甚至不得不在次級市場拋售PE Fund部位，而PE Fund是長期投資，所以跟著市場的走勢來進場或出場對私募股權基金來說不見得是好事。
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在過去幾年，我們看到PE籌資力道到非常強勁，價格是一直往上攀且屢創新高；而PE的次級市場則是比較有效率的區塊，我們可以看到次級市場的價格也在不斷地往上，所以可以說現在這個時間點是個獲利了結的好時機，但反過來說，是比較不易找到價格合理或相對便宜的投資標的時候，因此在這個時點，我們更要對投資標的有高度的信念，秉持自己的哲學和流程，才是投資私募股權基金唯一獲利的方法，唯有透過保守有原則的操作，才能在長期投資上獲利。
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接著談到第二步，投資組合的建構，以PE團隊投資哲學來說，在投資上要廣泛涵蓋各種主題，以便接納各種機會，同時增強對市場的瞭解程度以便尋找最佳投資機會。在投資選擇上，我認為不一定要使用盡職查核的表格或表單，因為每一個投資機會都是獨特的，很多的GP(General Partner)在私募股權上其實是有自己的作法，不同背景的專家團隊所帶來的投資成果會有很大的差異。我們傾向投資於經歷多次市場起伏的GP合作，再來會進行公司間的比較，以便瞭解這些GP和其他GP相比的超額報酬是多少，以及他過去的報酬率是否能再次重現；至於價值的估算，我們會用目前的市值以及未來出場的時間去計算，因為未來出場價格可能低於現價，以上這些是我們評估GP的方式。
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談到盡職查核，包括質化和量化的查核，除了量化查核，我們覺得和GP關係密切是很重要的，因為透過密切關係可以瞭解GP團隊默契以及操作的原則和哲學，此外，和GP有良好溝通管道，也是讓投資人能有效監控PE的方法，這部分之後我們會再提到。
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GP過去表現優秀且一直保持高表現，當然是最理想的，但這絕對不是常態，因此，在評估時，我們會評估廣泛的面向，包括目前可能的風險，以及GP是否有能力因應未來市場變化，來篩選最適當的合作夥伴，因此在做盡職查核時，會參考對未來較悲觀或不看好的投資觀點，以便給我們另一個方向意見。
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JP Morgan遇過兩個實際案例，第一個案例在2001年，Case A績效表現相當的不錯，在市場上是非常搶手的，也因此基金規模增加過快，而且這檔基金投資產業過於廣泛，因此我們決定不投資，所幸我們這個決定是正確的，後來這檔基金的表現的確不如預期；第二個案例，Case B在2004年當時在市場上並不被看好，當時表現也的確低於預期，但就算如此，我們還是選擇和這個GP合作，因為他持續地加入新的投資人、分析師和原本的團隊合作，而我們發現他們的投資策略越來越專注，所以決定與他們繼續合作，這與我們過去做法有些不同，但事後也證明，Case B的團隊表現得非常好，在市場上也有能見度，我們也一直是他們背後主要的投資人，因為我們看到他們在市場起伏時都有因應的能力，這對我們來說才是最重要的要素。
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不同的私募基金有不同的報酬率離散程度，你們可以發現基金規模越大，報酬離散程度越小、報酬率比較穩定，較不會有預期表現不佳的情況；另外，如果是小型基金，離散程度比較高，但表現突出者較多，因此投資人在建構投資組合時要審慎考量基金規模和報酬率離散程度，小型基金雖然報酬離散程度高，但精挑細選還是能找到深具投資契機的基金，而且購買價的成數相對低，出場的機會多，同時就本益比還有整個大勢來說，小型的PE Fund比較有利多。
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再者，新興管理公司也是投資人可以關注的，我們要考量與哪一家經理公司合作，才能確定放心地投入資金，新興管理公司的好處是不會因為基金公司太過搶手，在談投資條件時反而受到阻礙。過去35年來，JP Morgan的私募基金團隊，會主動投入新興的管理公司，將新興管理公司加入在我們的投資組合當中，我們頂尖的GP，多半都是在剛成立時就與他們合作，以過去15年，我們的前5名PE Fund來看，有一半都是由新興管理公司來操作，且能提供超過三倍投資報酬的基金，也有65%是由新興管理公司來操作。
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最後一個步驟是投資組合監控以及管理，投資成形之後，盡職調查並未結束，投資監控其實也是盡職調查的延伸，我們必須積極地跟所有GP持續的開誠佈公，才能延伸投資的生命，緊密的投資監控可以有效地進行投資後的風險管理，讓投資人早點洞見問題，然後儘早的來相應行事，因此我們希望能夠跟GP建構強力的關係，能夠成為一個帶來附加價值的投資人並出任董事會，另外身為諮詢委員會的成員，我們可以提供相關保護投資利益的做法，例如：評價測量的方法論、收益分發及發放辦法，還有對於投資策略的風格改變、潛在的利益衝突以及未來籌資計畫提供相關建議等。而除了定期看相關財報及參與會議之外，我們也積極的接觸GP，包括實地查核、通電話，保持緊密的關係以便能夠監控投資的過程，這種主動的做法，能讓GP儘早告知我們投資上有任何的變化，同時也能瞭解，有沒有更好的契機可以進行直接或間接投資，以及能及時地做適當資金的配置。
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接下來，我們要來談談如何監控整體的投資組合，包括要持續觀察這個投資組合是否與我們帳戶方針進行的一致，檢視投資組合裡面是不是有質化和量化兼具的監控方法，比如說：注資的步調、投資實現跟計畫有無差異、評價有什麼變動、有無不同成立年限的分散、投資的產業地域，或是公司成熟期有無分散，與指標的評比有無超越與落後，以及已投入資本與待投資資本(乾火藥)有無比例拿捏問題等。其實，PE投資是長線的佈局，因此我們還要替未來的現金流做規劃模組，這些現金流的模組，可以檢視歷年來及未來注資的變化可幫助大家決策，比如說私募股權基金投資，根據方針的配置需要調整嗎？例如投資人想知道每年投資在這項目要投資多少金額，才能達到目標的配置比例，我們就可以去跑不同的模型，使用每年投入不同的資金程度來看這個投資人在何時能夠達到目標。
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綜上所述，我們發現PE的投資組合及執行非常重要，能幫助大家達到設定的投資目標。投資組合建構時會考量投資人特定的投資目標及需求和市場潛在契機組合及趨勢，以及透過整個投資組合持續的追蹤，檢視是否有偏移一開始的方針以及與不同的參數進行比較；而持續的盡職調查及跟GP保持緊密關係等，這些都可以幫助你進行投後的風險管理，能夠投資於讓我們具有高信心的長期投資事業，同時為未來的投資契機做好準備，要知道唯有透過洞見契機的方法，大家才能夠掌握長期投資契機，建構一個好的私募股權投資組合，找到最適合標的來管理投資組合的波動性。以上是我今天的分享，感謝大家，謝謝！
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