| 主持人張錫理事長：我們都知道PE有超額報酬，但同樣也有缺點像是缺乏流動性，那麼私募股權基金對於高資產客戶(HNW)是否有吸引力? |
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| 與談人Kent Chen先生：私募股權對高資產客戶的吸引力這問題，我們從路博邁的業務來看就相當清楚，路博邁80年前在紐約成立，當時就是服務高資產客戶為主，經過80年的發展，大部分客戶也都是機構投資者、全球的主權基金、退休基金、保險公司，包括在亞洲和台灣的部分高資產投資人也都是我們的客戶，這麼多年來我們都沒有忘記高淨值客戶的族群，因此在設計私募股權基金時，都會考慮高淨值客戶的需求和取向，舉例來說，像在美國我們有一個傳統PE的Fund of Fund(FOF)，這是典型PE Fund的結構，投資人也都是機構投資者，特性是進入門檻較高，但同時我們也理解到有一些高淨值投資者或典型的中小型family office傾向於每次投資金額小一點，於是我們也設計一個FOF，他的法律結構是按照1940年的investment company act (投資公司法)的規定，有資格的投資人就能來投資，而門檻較低只要5萬美元，相較傳統的PE門檻25萬美元少很多，這就是特別為高淨值客戶及中小型family office設計的方案。在其他市場中，我們會和全球頂尖的私人銀行合作，透過他們的渠道來銷售我們PE的產品，設計一個Feeder fund子基金來投資我們的母基金，這樣的策略非常成功，在亞洲也是如此。關於私募股權基金對高資產客戶來說有沒有吸引力，雖然沒有一個全面的統計數字能夠回答這問題，但依路博邁目前PE Fund銷售的情況來看，答案是非常肯定的。 |
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| 與談人James：先解釋一下，我並不是直接在私募股權這部門工作，因此我的回應主要會說明這幾年我們所觀察到的現象，在安本標準投資裡，主要的客戶包括主權基金、保險公司和大型退撫基金，對他們來說私募基金的確是個有吸引力的投資工具，之前多位講者也都有提及和肯定這個觀點，以報酬的角度來看，過去15-20年的表現都證明了PE的報酬具有吸引力，然而在選擇投資項目上其實是目前最具挑戰性的事，很多投資法人機構比較難接受這麼長期的投資，他們看到的是J-Curve的影響跟獲利回吐的時間比較慢以及透明度等問題，所以目前表現好的私募基金，多半強調的優勢都是能很快速的獲利。 |
| 撇開投資獲利面的好處來討論，私募股權基金的特點，首先是可以投資在別人無法投資的資產上，這點本身就有它值得炫耀的價值，有些投資人喜歡這種我好像是私人俱樂部的一員的感覺，透過一個少數菁英才有的管道進行投資，因此比起其他開放式基金具有獨特的吸引力；對於私募股權基金公司來說，這也是他們在打造基金產品時需要考量的，因為不是很多人都懂什麼是私募股權基金，甚至有些投資人以為在投資私募股權基金後就一定會賺錢；除此之外，真正私募股權基金需要投資7 - 10年或更長的期間，因此流動性是一項非常大的挑戰，並不是每個客戶都能接受這麼長期的投資，當然一些家族企業或高資產家族是可以這麼做，或許大型退休基金也可以，但是其實很多保險公司都不見得能夠投資7 - 10年這麼長的期間，所以觀察私募股權基金客戶族群是逐漸縮小的，而這些客戶才是你真正要追求的族群。 |
| 身為資產管理公司，我們需要替客戶找到他們最適合的產品，就我來說，我會審慎的行事，因為它是很獨特的資產類別，我不希望因為把不適合產品賣給不對的客戶，而讓這種資產類別抹上不好的陰影或名聲，所以我覺得台灣想打造私募股權基金市場的話，這點必須謹慎行事。例如有些與我們合作的私人銀行不想要碰PE，因為他們的客戶大多不是超級高資產客戶；而家族企業或超高淨值企業，它們的財富管理不僅是看未來10 - 15年而是未來40 - 60年，所以他們會投入於校務大學捐贈基金(哈佛、耶魯大學)、中東主權財富基金，真正令它們擔心的是油價的供需、金屬的物價的風險，風險可能在未來150年才會發生，所以他們是真的有能力可以接受這種長天期非流動性的風險胃納，PE產品的設計就符合它們的需求。 |
| 對於保險業者，目前保險資本控管體制比較寬鬆，特別在亞洲，風險資本的規則沒有這麼嚴格，但各國正在研討中，像是日本、香港、新加坡、中國等每個國家不太一樣，目前保險客戶遇到問題是，今天投資沒有問題，但如果未來兩年法規有了改變，新的法規導致手上的資產無法脫手怎麼辦?另外也有人提到每日計價的問題，這部分先前Alex也有提到IFRS 17將迫使保險公司所有資產得以市價升值揭露，所以未來會計制度的變革，大家也許能得到PE Fund每天的資訊揭露，但對投資人來說不一定是好的。 |
| 所以PE基本上深具吸引力，但機構投資人要精挑細選才行，我們身為資產管理公司要盡保護管理義務、瞭解客戶投資的產品是什麼和負面的影響是什麼。 |
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| 主持人張錫理事長：感謝Kent和James，接著來請問楊彥先生和楊玫凝女士，市場上私募股權基金種類很多，目前市場上比較偏好、流行哪種類型的私募股權基金?未來是否會持續或是有其他新主流? |
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| 與談人楊玫凝女士：我想對於私募股權過去的fund raising做一個分析，我們從2010年看到私募股權的fund raising是1,800億，去年則已經達到了5,000億，大約成長了3倍，最主要的因素是Mega Fund Raise/Mega Buyout 的增加；Mega Buyout指的是一個基金規模超過50億美金，去年看到有17家Mega Buyout的基金占了全部Fund Raising的36%，去年不論在美、歐、亞洲都出現有史以來最大的Buyout 基金，為什麼Mega buyout這麼盛行?裡面跟LP有很大的關係，我們稱之為LP的兩極化，有一部分LP是養老基金或主權基金等，一次都次投入2到3億美金，比較少PE Fund可以接收它們的資金規模，所以他們只能往大規模的PE Fund做投資；還有另一種LP剛開始做PE的投資，可能認為規模越大的PE Fund風險越低，基於對市場的不熟悉而投入Mega buyout fund裡面。 |
| 另外，剛才多位講者都有提到的第二層投資(secondary`s)，很多投資者都想要縮短j-curve，不想看到negative IRR的數據，因此投入第二層投資有助於IRR的表現；還有在Venture Capital(VC) Fund上面，過去三年，每年我們在VC上也是有600億的募集，這些Venture Capital投入的都是現在很紅的高科技公司，稍早我的報告也有提及在長期投資上的確有更多投資人會規劃部分資金投入PE。 |
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| 與談人楊彥先生：這裡我也再補充一些現在市場上投資者對投資項目的觀點，其實投資者本身的規模和既往的經驗也會影響他們的投資策略，像玫凝講的大規模主權財富基金、養老金等，他在市場裡的投資時間較長，已有較完整的投資組合，每次再重新檢視投資組合時，會去考慮的是現有的哪些PE Fund、要用哪些去替代或是加倉，而這些大的機構在尋求可以幫他降低整體投資組合費率的方法，所以在市場裡看到很多機構開始在做跟投基金、跟投項目，比較積極一點的大型主權財富基金跟投的速度可能跟自己基金投資速度一致甚至更快，這樣可以有效幫助降低費率水平；同時我們自己的客戶也會跟我們做大規模的專戶，比如10億美元的專戶，這專戶裡只做跟投項目來幫助他降低長期費率、提高收益率。 |
| 另一方面，專注的策略受到投資者的喜愛，因為這些項目的內容清晰明顯，我們經常投入的PE是一個盲池，投資的是什麼其實大家不知道，未來3 - 5年會投出什麼樣的結果，作為一個投資者只能相信這個投資團隊，投資者的控制權非常的少，於是催生了一個典型的例子，像北美兩支企業級的軟件基金Vista、TMBV(Thomas Bravo)，5年前這兩支基金都只是20 - 30億美元的基金，到現在規模都達到100億甚至以上，這是一個超募的現象，原因就是投資者可以清晰的瞭解投資的目標方向、範疇及基本特質，因此受到投資者歡迎，其他包括consumer(零售消費)、醫療也都可以看到這樣的趨勢。 |
| 第三個想分享的是，儘管說PE已經成為非常主流的資產類別，在過去5年裡，全球新增的募集金額超過3萬億美元，然而這是有很多機構投資者或最近24個月裡第一次真正接觸到PE；還是有大機構願意做一個專戶，類似傳統母基金這樣的結構，一方面幫他布局全球較優秀的基金項目，一方面平緩投資組合J-Curve的情況，這樣好處在於一開始試水時，與其自己摸索如何配置投資組合，不如透過專戶及有經驗的管理人，建構未來3 - 5年投資組合，同時在地區、行業別、風險控制上的方法可做信息交流與討論，大型機構借助專業管理人來進行早期的構建，這樣的專戶是逐漸增加的。 |
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| 主持人張錫理事長：下一個問題請教的是，台灣要開始發展私募股權基金業務，請問有甚麼建議包括潛在的挑戰、風險以及致勝要素提供給台灣投信業者參考？ |
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| 與談人James Hughes先生：回到我稍早所講的一點建議，我們要瞭解PE的風險有兩個面向，第一：客戶真的瞭解這項資產類別本身和整體PE風險，第二：PE如何有效規劃及提升建構投資組合成效。又回到剛剛提過私募股權的費用以及影響預期報酬，現在投資人對偏高的α接受度較高，也願意付比較多費用，也就是說較高的風險可獲得較高的報酬，反而對於β願意付的錢較少，另一種則是解決辦法是混合不同的風險跟費用架構來配置它們的模組，所以這是我們安本面對PE的做法，去尋找符合客戶的需求報酬和風險比例。 |
| 再來談到如何讓PE在台灣成功，過去這麼多年來，PE成功的要點是PE是一個特別的投資類別，若過去的績效非常成功，將來的新基金的籌募就完全沒有問題，而且想收多少手續費就收多少手續費，對客戶來說，如果能夠創造超額報酬，客戶絕對願意付相對應的費用，所以我覺得超額報酬的計算不應該只是index+，而是客戶願意付多少錢來得到報酬。其他包括盡職查核、閉鎖期等都是PE的特點，PE最大特點是投資時間長度甚長，投資期間若5個投資人中有3個退場，你就會無法運行繼續操作下去，所以必須確保投資者的資金能穩定的投入。 |
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| 主持人張錫理事長：那麼關於新進入私募股權市場的管理公司呢? |
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| 與談人James Hughes先生：如果說是新創的公司，這會是一個獲得資金的機會，但在場的先進都知道現在募資是很辛苦的，用已有績效的基金募資都不易了，何況新成立的基金要能說服投資人投資；相反的若一檔基金毫無成長、停滯不前，對投資人來說就是一直付手續費而已，沒人喜歡。或許在台灣私募股權基金正在起步，機會相較會比較多，但現在市場真的是非常艱難，困難度很高。 |
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| 與談人Kent Chen先生：市場上新的GP和Fund非常的多，所以目前在集資上非常的競爭，現有的基金經理人在集資時往往要有一個很好的過往績效、行之有素的投資策略和一個穩定的投資團隊，還要跟投資人有很好的關係才能吸引LP再繼續投資，所以對一個新的經理人來說，要推出新基金是難上加難，首先這個機構推出這個基金有沒有足夠的支持，團隊的來源是出於內部或是外募，團隊的經驗、相處的默契、有無共同的文化，它們的投資策略是否適合現在的大環境、是不是潛在投資者要的策略，這些都是會被審視的因素，往往在集資初期，投資人都會很支持你，但真正要開始募集時，投資人會退卻，剛剛James也提到，當要開始認真討論是否要投入基金時就會浮現非常多問題，無論是直投或fund of fund集資壓力都甚大，千萬不要輕信市場上有人說我會anchor(擔保)你，要看到錢才能相信。 |
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| 與談人楊玫凝女士：台灣目前LP要怎麼成功的投入在PE Fund中，首先方法一：In House，自己建立一個團隊從無到有；方法二：國外比較流行combination(結合)的方式，用海外諮詢(advisory)的方式，與既有經驗和資源的團隊合作，跟他們學習經驗並利用他們的資源去投資海外的市場。兩種方法都有優點和缺點，in house的話有更多的decision power(決定權)，但會比較耗時；而第二種方式是透過海外諮詢來進行不同的合作方式，像是直接請他們尋找資源或due diligence(盡職查核)、monitor(監控)和report(報告)都outsource(外包)給專門的公司。另外，最快速的方法、有效分散風險的方法是FoF (fund of fund)，至於要怎麼決定要選哪種方法?要考慮的是投資金額多大以及本身團隊資源有多少。 |
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| 與談人楊彥先生：我接著補充說明，觀察亞洲PE發展的過程會發現有共通性，大陸、韓國、日本都有兩種不同的基金管理人，一種是對local LP，只收當地貨幣(local currency)不收外幣，也只投資在本土企業，這現象在大陸更是普遍，原因是本土機構多半希望幫助本土GP成長，且彼此間可能本來就有密切關係，因此在現在這時點，給台灣發展PE的建議，同時給在座各位建議：先考慮幾個定位，首先，假若我是想要做一支美元基金，打算拿國際上美元投資者的資金來投資，或是用台幣本土資金來操作，這二種從融資的角度來說難度是不同的。回到剛剛Kent提到，第一步找到錢是最重要的也是最困難的，投資標的我認為相對是容易找到的，畢竟市場上有很多intermediary在裡面，但是沒有錢一切都是零，先把錢找到，然後做出幾個比較好的項目來，再去跟別人講的時候就不是空口白牙的說trust me，一但有了track record、有了投資人可以買帳的故事後，集資會比較容易，所以一開始是最難的。 |
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| 主持人張錫理事長：接著這個問題是跟人有關係，往往人是成功與否的關鍵，那麼我們該如何聘僱及徵招到適當的人選? |
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| 與談人Kent Chen先生：私募股權產業是一個people business，以人為本的行業，很多的skill-set(技能)都是可以用錢買的commodity(商品)，買這個skill-set(技能)其實不難，很多優秀年輕人都是MBA畢業，並且在各大投行有很好的交易經驗，也有很廣的人脈。但其實私募股權基金並不是一個很複雜的工具，它是很原始的產品，不需要一個PHD學位，反而最重要的是要一個好的人、老實誠實的人；首先要跟投資對象要有非常好的溝通跟互信，可不可信是最重要的，LP一定會做reference check背景調查、有無不好案例等等，無論是投資方或集資方一定會做背景審查，在亞洲很多機構基金在招聘時，都會找私家偵探調查GP的背景，因為PE產業還不算被嚴格監管的行業，因此老實和自律是很重要的，要找有才能的人很簡單，但要找一個老實人不簡單，何況找一批老實人才是最大的挑戰。 |
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| 與談人楊玫凝女士：我也認為誠信非常重要，我分享自己的經驗，在一開始我是在投資銀行工作，具有分析一家公司的財務結構及MMA的經驗，之後轉到GP，也看到很多公司的detail，那時我主要是研究公司非常細部的層面，幾年後，我在PE相關產業工作，但我發現我對整個產業不太瞭解，於是我選擇轉到LP，從LP可以看到所有的GP，以前的競爭者都變成客戶，從不同角度來評估，過去的經驗讓我瞭解GP內部是如何運作，因此我在LP做評估會更有效，現在LP的著重於對人的評估，如何去增強個人能力，我建議是見越多GP越好，Meet as many people as you can。 |
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| 與談人楊彥先生：從人才培養的角度來說，這個行業是個學徒行業printings business，不管是GP或LP的經驗及知識，都是透過跟著你的前輩學習而來的，早期全球是有很多培育人才的資源，以亞洲來說，在韓國、日本好幾家公司都是原先在全球很大的平台受過良好的培訓，自己再跳出來做，現在大陸、印度也都是這個模式，需要一、二個擁有深厚背景且願意深植這個市場的專家，以及願意跟著他學習的人才，進而打造一個金字塔結構。 |
| 其實在挑選GP時，檢視過程中重要的一環是這個經理人有沒有full-cycle的投資經驗，很多人都是從投行Sell side出來的，他找項目的能力、pitch(投擲)、輔導公司上市的能力都非常好，但通常這些能力只代表一部分，經理人必須要有一個long-term view(長期遠見)，一般情況下3 - 5年中間很多時點要來檢討改進，於是一個基金經理人是否有從頭到尾管理一檔基金的經驗非常重要，從找錢到完成這個投資項目，即便是很小的項目，都能證明我真的是把一個項目從頭到尾兩端都看到，甚至要升遷到合夥人，都是要有個完整cycle的經驗，不然都稱不上完整的能力。 |
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| 主持人張錫理事長：最後請四位與談人簡短的給在場與會貴賓有關台灣的PE市場指教與建議。 |
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| 與談人James Hughes先生：我覺得PE是一個很重要的資產類別，可以給予投資組合帶來附加價值，我們都知道台灣有PE的發展肯定比沒有PE來的好，只是大家在配置資本時要格外謹慎，不僅是資產管理業者，連客戶本身都需詳細的瞭解這項投資，同時更要與監管單位緊密合作，密切觀察法規上的變動是否會影響到投資計畫，因為全球曾經發生好幾起因法規影響到報酬的案例。 |
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| 與談人Kent Chen先生：各公司要進入PE產業前，要先退後一步思考將使用什麼途徑、切入點進入PE產業。在美國的大型投資銀行參與PE產業其實也有很多種形式，最簡單的形式像是各大投資銀行旗下的Private Bank(私人銀行)直接銷售第三方的PE產品給客戶，或是大型投資銀行規劃較小型的Fund of Fund(FoF)，去尋找市場上各家GP所管理的基金來建構投資組合，如此就可以做到涉及全球的投資項目，像路博邁就以140人的團隊管理550億美元的資產部位，這是FoF的優勢，不需要什麼事都自己來，選擇好的GP就能建構出好的FoF。第三種模式就是自己組建GP、PE Fund直接去投資項目，但這一種的要求及門檻是非常高的，需要有很完整的組織，不僅是人才、金錢，還必須有整個機構、董事會，管理階層等從上到下的支援。 |
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| 與談人楊玫凝女士：最近在Mercer論壇上我也分享過這七個字：Private market not an alternative, it’s core. 意思就是私募市場已經不是非主流的產品，而是主流產品，各位如果有需求的話歡迎來找Mercer. |
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| 與談人楊彥先生：我覺得台灣發展PE市場現在正是適合的時機，因為政策、監管機構都是鼓勵及推進這項業務的發展，在此我建議大家把故事和優勢先想好，當你出去給別人講這個故事時，不論你選擇從什麼角度切入這項資產，切入點都要能和本身機構的優勢、強項做匹配，如此一來整個故事的完整度足夠才能讓投資者信服，也正因為投資的是盲池，絕大部份都是在看你怎麼講故事(present yourself)，所以花時間把故事想好是很重要的。 |
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